金色观察 | 加密货币ETF该怎样设计？

金融界基金02月25日讯，广发纳斯达克100ETF基金02月21日下跌3.93%，现价2.186元，成交3023.71万元。当前本基金场外净值为2.1043元，环比上个交易日下跌1.62%，场内价格溢价率为3.88%。最新报告期内，本基金收益率为10.38%，。

金融界基金数据显示，近1月本基金净值上涨5.10%，近3个月本基金净值上涨13.21%，近6月本基金净值上涨19.70%，近1年本基金净值上涨36.17%，成立以来本基金累计净值为2.1043元。本基金成立以来分红0次，累计分红金额0亿元。目前该基金开放申购。

以上是一则关于ETF基金波动的全面消息。从消息中我们可以看到这一则基金的名称、包含的股票类别，场内场外波动以及周期内的收益。这就是在传统金融市场中ETF基金的表现。

加密货币的ETF怎么理解？

近日，在区块链业内，有交易所在交易业务内增设了以ETF为标签的交易品种，让我们对区块链或者说加密货币领域的ETF有了一定概念，但回顾ETF基金的设计逻辑，我们会发现，对于加密货币的ETF来说，存在很多需要思考和修复的地方。

昨日消息，美国证券交易委员会（SEC）将再次审核该项Wilshire Phoenix的比特币ETF申请。SEC此前已推迟对Wilshire Phoenix提交的比特币ETF申请做出决定，并将作出决定的日期推迟至2020年2月26日。在过去两年中，Wilshire Phoenix基金已经向SEC提交了很多次比特币ETF的申请，但迟迟未被获批，给予的理由披露代表了在ETF领域增加加密货币存在待解决的疑问。

巴菲特旗下公司的投资组合二季度在市场暴跌中大幅亏损:8月6日消息，巴菲特旗下的伯克希尔哈撒韦公司在第二季度录得438亿美元的亏损，其中投资组合在市场暴跌中损失了530亿美元。汽车保险公司Geico公布的承保损失为4.87亿美元，原因是通胀和二手车价格上涨导致修理和更换受损车辆的成本增加。另外，巴菲特第二季度减少了股票回购，因其企业集团将其现金储备用于购买其他公司的股份。该公司在第二季度回购了约10亿美元的股票，低于第一季度的32亿美元；现金储备变动不大，截至第二季度为1054亿美元，而截至第一季度为1060亿美元。(金十)[2022/8/6 12:06:30]

ETF的属性是一种基金产品，所以比特币ETF本质上也是一种基金产品，但基于比特币的特性，可以说比特币ETF是比特币的证券化。若其被定义为证券，则作为ETF的标的资产要有一定限定。国内的证券ETF仅有4只。

对于其他的ETF设计，例如黄金ETF，先由大型黄金生产商向基金公司寄售实物黄金，随后基金公司以此为依托，在交易所公开发行基金份额，销售给各类投资者，银行和经纪商则负责承销。

因此，如果比特币可以如黄金一样，作为可以交易的商品属性，是可以依据这样的设计来实施的，但从ETF的形式来看背后的标的资产，值得思考的角度众多。我们先看SEC给与的驳回理由。

思考角度

SEC驳回比特币主要担忧以下五点：定价、流动性、托管、套利和可能存在的操控现象。

纳什维尔Bobby酒店通过BitPay接受加密货币支付:纳什维尔精品酒店Bobby酒店现在通过比特币支付服务BitPay接受比特币和其他加密货币进行客房和活动预订。比特币支付服务BitPay将代表酒店管理加密货币支付，这意味着客人可以用比特币、以太坊以及一系列稳定币支付，也可用BitPay上个月添加的狗狗币进行支付。(Decrypt)[2021/4/7 19:52:37]

第一就定价问题，SEC提出的疑问是：鉴于加密货币的波动性、市场的不连贯性、监管的缺失以及交易量的不稳定，加密货币ETF如何保证有足够的信息用于定价？基金如何根据某加密货币自身的重要变化（比如说区块链分叉）进行定价？如果因空投等事件而产生的新的加密货币应该如何定价？不同的加密货币之间的定价规则有何差异？

第二点是流动性问题。SEC担忧基金无法通过适当的加密货币投资方法来保证有效的流动性，因此也就无法满足日均需求。另外，如何判断加密货币及加密货币产品的流动性？是否应通过深度市场调研来研究加密货币的交易历史、价格波动性和交易量？

第三托管问题，SEC认为目前加密货币托管服务并不完善，密钥的安全性无法得到保障。

第四是套利问题。为了公平起见，ETF的市场价格不能偏离其资产净值，而SEC认为加密货币的波动性以及交易量的不稳定性很难做到这一点。另外，SEC问道：加密货币交易所的关停是否会影响市场价格或者套利机制？

最后是市场操控以及其他风险。SEC指出，当前加密货币市场缺乏投资者保护机制，存在欺诈和市场操控的可能——这一点同样会造成定价和流动性问题。

以上的思考很全面的给出了加密货币ETF可能会遇到的问题。而如果我们对比ETF出现的目的的优势，就会发现加密货币和ETF属性上的些许差异。以下未ETF基金网的研究所总结的ETF基金的特性，其中包含了投资方式、风险对比和类型。

从以上图表来看，很明显可以获得与加密货币ETF设计需要提供解决方案之处。

前文说到，如果把比特币作为“商品”则可以将比特币ETF设计成类似黄金ETF的模型。但投资者购买的ETF的发型方是需要利用一定的投资设计完成ETF基金的保本和收益，其中最大的概念就是对冲，所以才会设计为一揽子投资标的。就像我们看到ETF类型里，其包含的类型标签大多相关与指数、基本面、权重、大宗商品等。

所有决定ETF波动的因素都取之于宏观层面的数据，换言之就是多因素决定的一个价值标准。这在加密货币行业较难评定。

加密货币的ETF能怎么设计？

如果将加密货币设计为标的资产，那我们该如何为之定价，如何波动两大问题，还是加密货币ETF的核心疑问。传统以标的净值的方式定价和宏观数据挂钩波动的方式是有据可以的。放在加密货币上，定价和波动如何？

我国早在2001年，上海证券交易所就提出了最初的ETF设想。2004年1月2日，上海证券交易所推出上证50指数，同月，上海证券交易所向各基金公司招标，选择ETF基金管理人。华夏基金获得了与上海证券交易所合作开发首批ETF产品的资格。

上交所的交易所交易基金ETF，是一种在交易所买卖的有价证券，代表一揽子股票的所有权，可以连续发售和用一揽子股票赎回。其通常采用完全被动式管理方法，以拟合某一指数为目标，兼具股票基金和指数基金的特色。

加密货币来说，首先需要一个足够去中心化，无法操盘的一个标的，这一点在目前的币种里，只能在主流币种里选择，而要足够分散到无法左右，目前比特币和以太坊等虽然已经拥有足够的交易额，但从影响的市场因素上看，资产净值波动有些剧烈。

其次，如果资产净值波动在宏观模型上已经趋于平稳（就像比特币波动小于原油这样的因素），其波动因素也需要不直接与加密货币价格波动直接挂钩。例如，加入一定的决定因子来让价格拥有宏观模型的逻辑，核心是保证非单一因素影响的极端表现。

另外，其他方式上，如果加密货币ETF还是可以将多种加密货币资产打包，那和传统ETF的运作机制可以完全一致。这也是传统ETF的重要性之一，其在投资方式上，将对冲的概念放在首位，也就会在设计多种仓位的比率，最终保证收益大于预期的概率。

放眼整个加密货币市场，对ETF的期待，本身是一种对外部资金以及更广泛市场认可的渴望，这是加密货币未来高速发展的可能性因素之一，但目前来看，并非一朝一夕可以发展成熟，即便已经设计好并上市，其流动性上也很难提高，因为投资的信任难以塑造，加密货币ETF和加密货币的信任并非直接联系，这是必须要思考的。

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