TOP:Amber Group报告：详解自动化做市商（AMM）的架构设计及市场趋势_稳定币

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自动化做市商是去中心化金融的支柱。自动化做市商允许用户全天候交易资产、创建新市场并赚取收益，并且无需中心化实体的参与。自推出以来，自动化做市商的交易量已超过1800亿美元。近年DeFi发展迅猛。在本报告中，我们将回顾重要的AMM架构设计及市场趋势，并将重点介绍一些我们认为值得关注的项目。我们还将讨论由AMM诱发的突发行为，例如无常损失、集中流动性管理和即时流动性。自动化做市商：版本升级自动化做市商是去中心化金融的支柱。它允许用户交易资产、创建新市场并赚取收益，所有这些都可以全天候使用，并且无需中心化实体的参与。Bancor于2017年首次推出恒定乘积AMM，但由于每种代币都与Bancor的原生代币相配对，其平台的使用率并不乐观。当Uniswap推出默认将代币与ETH配对的v2时，AMM才真正起飞。2020年5月Uniswap推出v2时，DEX总交易量为每月10亿美元，2021年12月已飙升至每月1860亿美元。如今，DEX交易量约占中心化交易所总交易量的12%。

来源：TheBlock、CoinGecko，截至2022年3月23日近年，DeFi发展迅猛。自Uniswap首次发布白皮书以来，为了改进Uniswap的初始架构设计，开发者们已经推出了一系列全新的AMM架构。在本报告中，我们将回顾重要的AMM架构设计及市场趋势，并将重点介绍一些我们认为值得关注的项目。我们还将讨论由AMM诱发的突发行为，例如无常损失、集中流动性管理和即时流动性。Uniswapv2-从零到无限大的价格区间

我们先简单介绍一下Uniswapv2的恒定乘积公式。Uniswapv2由流动性池组成，根据公式x*y=k，包含A和B两种代币的智能合约允许任何人提取和存入资金，其中x和y是两种代币A和B的储备量。k是一个恒定值，所以如果要从池中提取代币A，用户必须存入适当数量的代币B，以维持扣除费用前的常数k。若想要深入了解该协议，可以在Uniswap文档中找到具体协议。Uniswapv2推出即获得了市场关注。它将去中心化的信任机制应用到流动性池的创建中，无需许可即可创建任何流动性池，这使得任何人都可以交易通常在中心化交易所不可交易的长尾资产。与试图在链上复刻限价订单簿模式的DEX相比，Uniswap通过直观的用户界面和极低的gas费为用户带来了卓越的使用体验。或许最重要的是，它实现了与其他DeFi协议间的可组合性。例如，用户可以质押持有的LP代币，开发人员可以将流动性池作为价格预言机，协议可以创建流动性挖矿程序来促进其原生代币的流动性。Uniswapv2的代码库可能是加密领域中分叉最多的智能合约，由此证明了它的重要性。当创建一个新的Layer1或Layer2平台时，通常都会代入Uniswapv2。Uniswapv2-分叉最多的合约之一

来源：GithubCurve-一比一资产的解决方案

尽管Uniswap的恒定乘积公式很优雅，但也存在一些缺点。Uniswapv2的低效之处在于，不同类型的锚定资产之间的互换不适用该模型，比如稳定币，理论上这些资产应该以1:1的汇率兑换。例如，大多数的DAI和USDC都以0.99-1.01之间的汇率完成兑换交易，所以Uniswapv2中的DAI-USDC池仅使用了可用总资本的约0.5%。此外，交易者会遭遇很高的价格滑点。在撰写本文时，交易员试图通过Uniswapv2将100万USDC兑换成DAI，这会导致2.4%的价格滑点，因此仅能兑换到约97.6万DAI。针对稳定币互换更合适的定价公式应为恒定加和公式(x+y=k)，其中一种资产与另一种资产的价格相关系数始终为1。例如，在恒定总和k=10,000的USDC-DAI池中，存入500USDC的用户将获得500DAI作为回报，因此k维持10,000不变。然而，上述模型的问题是流动性池存在被完全提空的可能性。最初由50%USDC和50%DAI组成的池最终可能仅剩一个代币。相比之下，将恒定乘积公式也适用于稳定币互换的一个好处在于，流动性池中的储备不可能被完全耗尽。Curve的稳定币互换公式在以上两种方法之间的找到了平衡。其StableSwap机制公式包含一个动态变量，该变量随流动性池的余额变化调节价格。当流动性池余额大致平衡时，池中价格会在恒定加和公式基础上上下浮动，提供接近1美元的稳定价格。当流动性池余额不平衡时，计价更像是遵循恒定乘积公式，使得加剧池余额失衡的交易行为会更贵，以此鼓励流动性提供者帮助该池恢复平衡。在下图中可以更加直观地看到，Curve的StableSwap机制恒定值位于Uniswap恒定值和恒定加和公式恒定值之间。CurveStableSwap机制的恒定值

Mike McDonald：既然Peter Schiff押注黄金而不是比特币，他不必担心加州税收法案:日前美国加利福尼亚州立法者提出了一项法案，这一解决方案是为了疫情导致该州实行封锁后解决预算赤字问题而提出的。该法案建议每年抽取该州的富有居民（个人净资产超过3000万美元，单独纳税的已婚夫妇净资产为1500万美元）净资产的4%。黄金支持者、比特币反对人士Peter Schiff在推特表示，这项税收法案如果通过，甚至会迫使在过去十年里离开加州的前加州居民缴纳税款。他最后说，任何想要搬到加州的有钱人都是疯了。国际扑克巨星Mike McDonald在Peter Schiff的帖子上评论讽刺称，既然Peter Schiff决定押注黄金而不是比特币，他没什么可担心的。（u.today）[2020/8/15]

来源：Curve因此，对于完全相关或高度相关资产之间的互换，Curve的StableSwap机制公式更实用，例如稳定币互换、标的资产的流动性质押、以及资产打包。同样在Curve兑换100万USDC，可获得99.97万DAI，价格滑点仅为0.03%。以太坊上USDC-DAI的兑换汇率

来源：1inch，截至2022年3月27日Uniswapv3-通用的自动化做市商

Uniswapv2架构设计的另一个缺陷是资本效率低。流动性池提供从零到无穷大价格范围的流动性，但实际上大多数资产的交易价格范围并没有这么大，因此v2池中的大部分流动性并未被使用。为解决这一效率问题，Uniswap于2021年5月推出v3。它的标志性特征是引入了集中流动性。用户可以指定他们希望的价格范围，而不是在整个价格范围内提供流动性。例如，LP可以为DAI-USDC池提供0.999-1.001价格区间的资金，这促使资本效率提高约2000倍。Uniswapv3还为每个池引入了1%、0.3%和0.05%的自定义交换费用，这使得流动性提供者能够更好地通过预测交易对价格波动来调整其保证金。针对完全相关资产之间的互换，交易对匹配最低档费率。相比之下，长尾资产由于具有更大的不确定性，通常费率在1%。最近YugaLab的猿猴币空投能够反映以上机制，在猿猴币空投后的前几个交易日中，因其处在价格发现初期，因此主要在Uniswap的1%费率上执行DEX流动性。当价格稳定在8到15美元之间且价格不确定性下降后，Uniswap上的交易逐渐将执行费率降到了0.3%。Uniswap上LP在价格发现初期之后逐渐改变费率档至0.3%

来源：DuneUniswap后来又增加了0.01%的费率档，该费率现在是稳定币的标准费率。在考虑集中流动性的前提下，现在Uniswap上的美元稳定币交换量与Curve相当。美元兑美元稳定币集中在0.01%的费率档上

来源：Dune(@pandajackson)美元稳定币交易量-引入v3和0.01%费率档后，Uniswap的交易量与Curve持平

最后，v3还允许用户提供限范围订单。类似于传统交易所的限价订单簿模式，只不过在价格改变方向时，订单可能会被部分执行或重新交叉。除了提高资本效率，Uniswapv3还通过可定制价格范围极大地拓展了流动性供应的设计空间。例如，Paradigm的DanRobinson展示了如何利用一系列的Uniswapv3流动性头寸来复刻任何静态的AMM。此外，还可以利用Uniswapv3的限范围订单进行期权策略模拟，这是一个值得进一步探索的有趣领域，但本报告暂不讨论。然而，不断增加的复杂性让LP们头疼不堪。广泛使用同质化的流动性代币本是惯例，但由于Uniswapv3的头寸不是映射成ERC-20代币而是NFT，所以这一惯例被打破。MakerDAO和Aave等主要货币市场仍不直接接受Uniswapv3代币作为抵押品。流动性提供者们也不享受复合回报，取而代之的是，如果想重新部署流动性，他们必须手动收取费用收益。此外，在Uniswapv2中LP以通过分享相同而拙劣的策略而获得奖励，所以LP在Uniswapv2中无法互相竞争，Uniswapv3则与此不同，Uniswapv3促使竞争环境更有利于做市商、专业交易员和能够不断平衡头寸的场上巨头，但要以牺牲那些希望可以“一劳永逸”的散户LP们为代价。也许LP们仍试图解决的最大问题是放大的无常损失。无常损失

黄金支持者Peter Schiff：比特币投机者开始抛售，减半时利润可能会消失:黄金支持者Peter Schiff发推称，看起来，一些预期在减半的情况下买入的比特币投机者迫不及待地开始抛售。随着越来越多的卖家操之过急，等到减半发生时，那些原本希望从中获得的利润可能已经消失了。[2020/5/10]

无常损失是指有时即便流动性提供者有费用收入，但其质押资产价值会缩水。更具体地说，通常我们可以定义无常损失为AMM中存入代币与仅在钱包中持有代币之间的价值差异。IL背后的道理很简单：恒定乘积AMM始终在购买表现不佳的代币，同时出售表现出色的代币。因此，在AMM之外本可以升值1000倍的投资在AMM内仅能升值14倍。无常损失可能是永久的

IL在代币恢复到其初始价值时能够抵消，因此我们也称其为暂时性损失。交易费用旨在补偿流动性提供者的IL风险，但多项研究表明，产生的费用不足以弥补IL，流动性提供者通常只有在交易对恢复到其原始汇率时才能获利。集中流动性也集中了无常损失，这类似于给流动性加杠杆，即与杠杆交易类似，收益和损失都被放大了。更直观的讲，当代币升值时，设定窄价格范围的流动性提供者比设定宽价格范围的流动性提供者以更快的速度耗尽该代币储备，因此产生更大的IL。但如果操作正确，这些LP们也会获得更大份额的交易费用。更窄的价格范围带来更大的IL风险

来源：GuillaumeLambert。较高的r值表示更宽的价值范围集中流动性管理器

考虑集中流动性管理的复杂性，市面已经推出大量集中流动性管理器。CLM提供了多种便利，例如：●通过尝试在费用产生和无常损失之间找到平衡点来确定提供流动性的最佳范围；●当流动性超出范围时调整范围；●自动复合费用收益回到流动性头寸中；以及●通过再平衡节省gas费。CLM通常为用户提供金库用以存放代币，金库中的头寸通常映射为ERC-20代币，这将同质化LP头寸重新引入DeFi生态系统中。例如，虽然Aave不直接接受Uniswapv3头寸，但它接受G-UNI金库代币做质押，这是一种在SorbetFinance的流动性管理器中映射金库头寸的ERC-20代币。此外，协议和DAO也可以将流动性策略和挖矿程序外包给这些金库。因为CLM金库代币的可组合性，Instadapp、Liquity、OlympusDAO和其他几个项目都在其流动性管理策略中对此加以应用。如CharmFinance和SorbetFinance的一些CLM采用被动再平衡策略，该策略中最初会设置再平衡规则并在链上发布。Keeper机器人被用于监控池的状况并在必要时采取再平衡策略。例如GammaStrategies的其他CLM则采取积极再平衡策略，该策略在链下确定执行与否，并且通常具有专有性。一些团队也在尝试让市场来决定最佳策略。例如，SteerFinance和SommelierFinance计划推行允许任何人创建并执行策略的功能。集中流动性管理器介绍

如果仅基于产生的收益来评估CLM的话，CLM的有效性仍然值得怀疑。例如从ETH-USDC的金库来看，Gamma的Hypervisor表现逊于Uniswapv2的同等策略，Charm的AlphaVault也仅略胜一筹。此外，在链上发布其再平衡规则的金库很容易遭受抢先交易，这就相当于在执行交易之前即向市场广播其策略的专业做市商。鉴于CLM相对适中的TVL，目前这只是一个较低风险，但如果CLM继续增长，这可能会带来顾虑。USDC-ETH金库表现

来源：Dune(@vividot)Bancor团队的研究还发现，几乎没有证据表明主动流动性管理策略比被动LP表现更佳。事实上，被发现唯一持续盈利的LP策略是提供即时流动性，产生的费用收益能够持续超过无常损失，我们将在下一节中讨论即时流动性。我们仍需要做更多研究，但期待CLM上佳表现的前景并不乐观。SommelierFinance是基于CosmosSDK打造的区块链协议，专注于以太坊DeFi策略，初期专注于Uniswapv3头寸的自动化。据该团队称，即使团队在提前知道代币未来价格的前提下进行回测，自动化策略仍然无利可图，因为存在再平衡成本。尽管如此，CLM还是提供了一些好处，例如使DAO能够更有效地运行流动性挖矿程序并在DEX上提供流动性。因此，随着集中流动性的广泛采用，CLM可能会继续增长。AMM中的快闪夹单

黄金支持者Peter Schiff：比特币与黄金等避险资产负相关:黄金支持者Peter Schiff今日发推称，比特币不再是一种不相关的资产。它与股票等风险资产正相关，与黄金等避险资产负相关。当风险资产下降，比特币下跌更多。但当风险资产上升时，比特币的升值幅度较小，它没有任何价值。[2020/3/11]

即时(JIT)流动性是Uniswapv3带来的有害突发行为之一，但它的危害性仍然存在争议。当交易者在内存池中看到尚未打包上链的交换交易时，机器人会在交换完成之前小心地在一个窄的惊人的范围内增加集中流动性，在交换交易完成之后再消除流动性，这通常都包含在一个区块中。通过这种三明治套利，机器人能够在“三明治”交换交易中获得高比例费用收益，同时几乎没有无常损失风险。在以下的最新例子中，我们来看一下JIT流动性的工作原理。当一个用户希望交换价值约8万美元的猿猴币时，交易机器人铸造了一个仅由$ETH组成的Uniswapv3头寸，允许该用户在接下来的交易中将$APE换成$ETH，然后移除该流动性。请注意，在此示例中，机器人不仅获取了不寻常的高比例费用收益，还从Uniswap和FTX等中心化交易所的差价中获利。快闪机器人示例

来源：Etherscan、TradingView、Uniswap针对JIT流动性也有一些不同角度的观点，对于交易者来讲，由于流动性的突然飙升使其预期受到的价格影响有所遏制，因此JIT流动性改善了交易者的交易体验。比如在上面的示例中，本来池中只有约1800万美元TVL，交易机器人为其注入约4000万美元的流动性，增加了池深度。然而在这种情况下，被动的流动性提供者们成了输家。因为他们的费用收益受到了机器人的稀释，却仍需面对无常损失敞口和市场风险敞口。幸运的是，因为目前仅有两台MEV机器人在运作大部分活动，因此暂时JIT流动性的影响相对较小。但诱人的利益引起了两台机器人的竞争，自去年6月以来这两台机器人累计获得了约130万美元的收益。JIT流动性的不断增长可能会逐渐抑制被动流动性提供者的市场参与，这种趋势的极端将会体现为询价市场的形成，即用户挂出限价订单，主动LP们竞价抢单，这同样形成JIT流动性。在这种情况下，价格发现机制将受限，用户承担由预期执行价格的不确定性带来的风险。从理念上来讲，去中心化金融旨在提供一个不论用户还是做市商都能平等进行交易的平台，而上述情况已与这种去中心化精神背道而驰。Curvev2-为风险资产提供集中流动性

如上所述，Curvev1以1:1的汇率为完全相关的资产提供集中流动性，例如稳定币和流动性质押代币。Curvev2旨在通过动态价格锚定处理价格波动的资产对。Curvev2基于流动性池中的交易为每个池计算内部价格锚定，并在该锚定值上下集中流动性。比较Curvev2与其他AMM的恒定值

来源：Curve、Nagaking内部价格基于不断变化的指数平均数来计算，类似于移动的平均线，只不过对最新价格赋予更高的权重，也就是动态权重，由此可以实现更平稳的价格过渡。对比CRV-ETH在Curvev2内部价格预言机中的价格与现货价格

来源：Curve有时，突然的资产价格变动可能需要流动性集中在另一个价格附近。但是，就像调整超出范围的Uniswapv3头寸一样，这会产生永久性的无常损失。因此，Curve的内部价格锚定能够进行价格重锚，但前提是这样做是有利可图的。此外，Curvev2池中的交易费用是动态的。在价格波动较小的时候，交易费用也较低。在价格波动期，提高交易费用来对冲波动性，并补偿流动性提供者们在方向性运动中产生的无常损失。其他的"CurveWar"

Curvev2能够使用户在不需要主动管理头寸的基础上实现与Uniswapv3相同的资本效率，因此对于流动性提供者们来讲可能非常具有吸引力。此外，由于所有LP在同一池中都以相同价格范围存币，因此不存在JIT流动性问题。目前，Curvev2仍然仅提供少数几个流动性池。它的Tricrypto池是最受欢迎的，每月交易量约为30亿美元。自去年以来，Tricrypto的交易量显着增长，对比Uniswap上的相同交易对，其交易量已达到Uniswap的近40%。Tricrypto交易量稳定在Uniswap上相同交易对的交易量的40%左右

分析 | Peter Brandt预计BTC价格将在减半后达到5500美元:加密货币分析师、交易传奇人物Peter Brandt认为，即将到来的比特币减半不会立即利好比特币。他认为，比特币价格在2020年7月可能达到5500美元。这一价格将标志着长期下跌趋势的底部。（U.Today）[2019/12/18]

来源：Dune(@momir)自成立以来，Tricrypto上每天只有20-30名活跃交易者和477名特殊用户，驱动其交易量的主要是运行套利策略的MEV机器人、DEX聚合器、做市商和交易巨头。交易活动主要来自MEV机器人和聚合器

来源：Dune(@momir)、Etherscan、NansenCurve还提供少数其他资产的v2池，例如CVX-ETH、CRV-ETH和EURT-USDT。在实践中，Curvev2池提供的汇率价格通常与Uniswap和其他DEX具有同等竞争力。Curvev2池具有竞争力的汇率价格

来源：1inch，截至2022年3月25日Uniswapv3和Curvev2有许多相似之处，不同之处在于两者如何管理集中流动性带来的复杂性。Uniswapv3的理念是构建一个超级灵活的通用AMM平台，并让用户来负责管理头寸。而Curvev2具有高度的复杂性，有九个可调参数左右联合曲线、内部价格和费用特性。但是，如果将这些参数视为黑匣子，不去深入挖掘它们的运作原理，那么使用Curvev2池会变得非常容易。Crocswap-在DeFi中启用高频交易

由于每个流动性池都是一个单独的智能合约，并且在Uniswap上每个集中流动性头寸都是一个独有的NFT，所以在大多数DEX上创建新池和重新平衡集中流动性头寸都需要花费高昂的gas费。Crocswap是即将推出的全新去中心化交易所，它遵循第一性原理来设计其区块链架构。它将交易所上所有的流动性池整合到一个智能合约中，每个单一池以轻量级数据结构呈现。这种架构允许交易员在单个智能合约中执行多步骤、多池交易，从而实现跨池轧差。因此，交易员的交易费用更低，且税务问题更少，这对频繁跨多个交易对进行交易的交易员来讲意义尤其重要。单一智能合约的设计还为大量其他功能的实现铺平了道路，例如由于所有资金都集中在一个位置，因此保证金交易变得更容易。与Uniswap类似，Crocswap允许流动性提供者提供环境流动性或集中流动性。不同的是，Crocswap的环境流动性和集中流动性可以存在于同一池中，这有几个好处。首先，它支持同质化LP代币，这些代币具有前面章节中提到的可组合性。其次，其他用户和协议可以在单个调用函数中查询环境流动性的汇总和活跃集中流动性的占比。相比之下，虽然Uniswapv3中有相当于环境流动性的宽范围流动性，但在链上环境中汇总该流动性是不可能的。此外，集中流动性提供者的费用收益会自动复合进环境流动性池中，从而为流动性提供者节省时间和gas费。从概念上讲，如同在Uniswapv3头寸中以Uniswapv2流动性代币的形式累积费用。这对于价格波动的交易对来说可能具有积极效应，但对于锚定资产来说则效率较低。该团队正在考虑针对不同类型的流动性池对架构进行调整。Crocswap的双流动性示例

来源：CrocswapCrocswap还允许为池设置0到255秒的时间阈，用于在池中存入和提取流动性时，以此能够缓解JIT流动性问题。这为不太活跃的流动性提供者创造了更公平的交易环境，为交易者提供了更稳定的报价，同时改善了价格发现。尽管如此，由于JIT流动性确实能够提高交易执行质量，该协议允许白名单参与者充当JIT交易员的角色。最后，与中心化交易所类似，Crocswap允许流动性提供者直接在DEX存入抵押品。活跃的交易员可以在交易所存入多余的抵押品，如USDC，并可在一天内执行数百笔交易，并且每笔交易都会反映在多余抵押品余额中。因为交易员只需要进行一次多余抵押品的提取，所以这也节省了gas费。另外Crocswap还提供抵押品池，供其他交易员利用进行闪电贷。我们预测Crocswap的架构设计将在链上释放进行高频交易的能力。为了实现基本在链上进行价格发现，这是方向正确的关键一步。从长远角度来看，未来大部分交易都会发生在去中心化交易所中，而非中心化交易所。Platypus–一篮子货币的开放式流动性池

尽管Curve针对稳定币和锚定资产间的交换效率很高，但它的架构设计仍然存在一些痛点。值得注意的是，必须为每组代币创建单独的流动性池，且可以在多个池间复制类似资产。一个池中的USDC不能支持另一个池中的USDC的流动性。相同资产分布在多个不同池中的流动性

动态 | 受交易所下架BSV事件影响，请愿网站iPetitions.com出现反BCH运动:据Zycrypto消息，对于币安、Kraken等交易所相继下架BSV事件，虽然受到了多方欢迎，但也有业内人士表达了担忧和不满。例如，请愿网站iPetitions.com上开始出现将BCH与BSV一起除名的请愿书。该请愿书明确说明：“越来越多的交易所正在退市BITCOIN SV（BSV），比特币现金（BCH）也应该一起退市，因为它只会造成混乱，而且与BSV相同”。请愿书的链接发布在社交媒体网站上，并收到各种各样的反应。据最近报道，日本加密货币交易所VcTrade所属运营公司SBI Virtual Currencies宣布，已决定废除上线BCH。如果从交易所移除BCH的行动像下架BSV那样蔓延，那么它会对比特币与其他加密货币市场的价格产生巨大影响。此前消息，比特币核心开发者Jimmy Song也对此事表达了不一样的看法，他表示，下线加密货币会让人们形成“交易所是权威缔造者”的不良印象，最终会危害整个加密行业。[2019/4/18]

来源：CurveFinance为了给用户提供足够的流动性并防止套利行为，新的稳定币项目可能需要创建和支持多个池。另外，最不受欢迎的代币往往是稳定币池的增长瓶颈。Platypus是今年年初在Avalanche上线的一种稳定币交换协议，旨在解决上述痛点。它允许创建开放性的流动性池，池中混合了所有类似锚定资产。流动性提供者可以存入和提取同类代币。上面我们提到Curvev1混合了恒定加和公式和恒定乘积公式。而Platypus只修改了恒定加和公式，使用覆盖率来鼓励储户维持开放式流动性池的平衡。这使得曲线末端区域更长更平坦，并加速滑点。因此，在正常情况下，与其他用于大量稳定币互换的AMM相比，Platypus可以实现降低交易滑点高达40%。Platypus架构设计介绍

来源：Platypus.绿色曲线是PlatypusAMM的恒定值。在USDC-DAI上Platypus提供比Curve更佳的价格滑点

来源：1inch，截至2022年3月27日到目前为止，Platypus仅支持三种主要的美元稳定币：USDT、USDC和DAI。其流动性利用率为12%，相比Curve的同等池流动性利用率为1.84%，Platypus表现的很出色。我们期待看到随着小盘稳定币和其他类型锚定资产的入驻，平台的利用率和TVL会如何增长。Bancor-绝不会退出历史舞台的创世者

Bancorv2.1Bancor自2017年v1以来，已经迭代了多个AMM架构。Bancorv2试图利用预言机动态平衡流动性池并避免套利行为，但由于表现不佳而决定转向。当前版本的Bancor(v2.1)于2020年10月推出，其拥有两个关键特征：单边流动性和无常损失保险。Bancor是首批启用单边敞口的AMM之一。Bancor上的每个池都包含两种代币：相关代币和Bancor的原生代币$BNT。例如，如果Alice想要提供wBTC代币，Bancor的协议将铸造等值美元的BNT，来匹配wBTC的头寸。因此，Alice和Bancor协议各自拥有池的50%。如果Bancor平台上的另一个交易者想要以ETH换取wBTC，则交易将通过ETH-BNT和wBTC-BNT两个池进行，Alice将从wBTC-BNT交易中获得费用收益。Bancorv2.1还为长期流动性提供者提供无常损失保险。锁仓30天以上的LP保证会收到至少30%的本金返还。该返还率以每天1%线性增加，因此在锁仓第100天，LP将得到100%本金返还的保障。LP产生的任何IL首先由交易费用支付，该交易费用产生于Bancor匹配每个LP的头寸，而后尚未支付的IL则通过铸造$BNT来弥补。Bancor的无常损失保险架构

来源：Bancor然而，Bancor’sv2.1的架构设计存在一些问题：●高额的gas费。由于协议和智能合约的架构设计，Bancor的gas费明显高于其他DEX，每次交易都涉及两个交易对，并且计算每个LP产生的IL也存在潜在的复杂性。●有限的单边流动性。由于无常损失保险，BancorDAO的共同投资会决定每个代币池都有一个上限。如果池已满，潜在的LP必须等待池中现有LP撤出其流动性才能加入。受欢迎的代币池长期以来都保持流动性爆满的状态，如ETH、wBTC和稳定币。●长达100天的锁仓才能换来无常损失保险。如上所述，Bancor的无偿损失保险需要经过100天锁仓才能完全实现。●需要手动提取奖励。为了防止费用的复合计算，以及由此让小规模LP更不划算的问题，LP必须手动索取他们应得的奖励。Bancorv3Bancorv3于2021年11月首次披露，但尚未推出，它试图通过保持v2.1关键特性的同时重新有效地设计协议，以此来解决上述问题。v3重新设计了单边流动性架构。当LP存入代币(TKN)时，他们会收到等值的Bancor池代币(bnTKN)。这些池代币会自动复合费用收益，因此1个bnTKN始终大于或等于1个TKN。Bancorv2.1中没有池代币概念，因为这些池代币映射的是不包含IL的单一标的资产，这种池代币概念很可能成为其他DeFi平台的底层架构。存入的代币将被放入包含平台所有代币的智能合约中，因此尽管从前端看起来似乎有多个单独的流动性池，但实际上所有资金都在一个金库中，其中有一个交易逻辑Layer来协调存款、取款和交换。Bancorv3的Omnipool架构设计

来源：Bancor这种架构有很多好处。首先，因为作为中介的BNT是虚拟化的，所以交易只需要发生在一个交易对中而非两个，从而降低了gas费。其次，使用池代币大大降低了计算每个LP的IL的复杂性，从而进一步节省了gas费。BNT质押者也不需要选择他们的代币应该放在哪个特定池，取而代之的是所有BNT流动性提供者都获得相同的收益。最值得关注的是，这种架构允许存款不封顶。与Bancorv2.1类似，BancorDAO会决定每种代币可提供交易的流动性，但即便达到上限，用户仍可继续存入代币。这些多余的代币有助于1)抵消由价格的突然变化带来的IL，以及2)可用于该协议之外的其他费用收入策略。例如，可以质押多余的ETH来获得stETH，可以质押多余的LINK，可以在Aave中借出多余的USDC等。v3也重新设计了无偿损失保护。在v2.1中LP需要等待100天才能获得完全的无常损失保护，而在v3中LP可立即获得。作为交换条件，Bancorv3收取0.25%的提款手续费以及7天延迟到账，以此缓解任何潜在的攻击风险。此外，其他协议和DAO可以选择在自己的代币中提供IL保护，从而提高他们被列入白名单的几率并促进Bancor平台上的流动性。新的黎明曙光每个AMM都必须平衡用户、流动性提供者、外部协议和原生代币持有者的利益。Bancorv2.1引入了一些保护LP和协议的创新解决方案，但由于高昂的gas费让用户背负了代价。再加上存币上限，最终导致了其TVL、交易量以及BNT代币价格的增长停滞不前。自去年夏天以来Bancor的AMM增长已停滞

来源：DefiLlama、CoinGeckoBancorv3拥有史上最佳功能。凭借不封顶存款和即时IL保护，Bancor将可能迎来TVL的大幅增长。BancorDAO可以利用此助攻来增加交易可用的流动性，增加池深度的同时为交易者减少价格滑点。该新架构不仅能够降低gas费，还可以通过如1inch的聚合器为Bancor提高交易量。通过更充实的IL保险基金，更高的交易费用既可以直接提高IL保护，也可以间接促使BNT升值。协议和DAO还可通过推出定制化奖励计划来促进平台发展。已有30多个DAO开始启用Bancor进行资金管理，其中包括NexusMutual、YearnFinance和WooNetwork。但是我们还没有看到这场变革的最终结果。Bancorv3将会分Dawn、Sunrise和Daylight三个阶段来启动，第一阶段包含如即时IL保护的Bancorv3关键功能，第一阶段可能将于2022年第二季度推出，并提供公共漏洞赏金。第二阶段包括附加功能，例如利用闲置资产产生超流收益。基于BancorDAO的白名单流程，它可能永远不会成为Uniswap和Crocswap等AMM所向往的“通用AMM”。尽管如此，它的平台架构设计依然在DeFi领域中脱颖而出，我们预计未来Bancor将在DeFi生态系统中发挥不可或缺的作用。预言机辅助做市商

简单的AMM算法的常见问题是价格总是“过时的”。由于AMM中的交易对价格是由基于储备余额的函数计算而来的，所以交易对价格之后会因套利交易被更新为市场价格。事实上，在AMM上执行完成的大多数交易都由套利驱动。无常损失也可以被认为是流动性提供者因接收“流”而遭受的损失，这是一个高频交易的常用术语，用来描述知情交易。AMM中的LP总是提供“错误”的价格，并依赖通过其他参与者与之交易来调整价格至正确报价。为了限制流，一些协议引入提供外部市场报价的预言机，以此避免流动性提供者被挤兑。这些AMM通常被称为主动做市商。Dodo-主动做市商Dodo是最早在市场上推出的主动做市商之一，利用外部的市场价格将流动性集中在市场价格上下。Dodo可以调节外部价格的影响，一方面，Dodo的AMM将流动性集中在外部市场价格上，并以该价格执行买卖订单；另一方面，当市场价格没有影响时，Dodo的联合曲线实际上变成了Uniswapv2曲线。看起来Dodo应该可以设置仅以外部市场价格执行交易，但这同样会增加套利风险。例如，假设一个交易员知道某资产的预言机报价将在下一个区块中上涨，那么她会试图在价格更新之前购买该资产，当预言机在链上发布更新的价格后，立即在Dodo上出售该资产以获取无风险利润。减少集中流动性可以缓解这种风险。因此，考虑到这种套利风险的Dodo将参数设置为不单靠预言机来平衡集中流动性。Dodo还将波动性资产交易对的交易费用设置在0.3-0.5%之间，因此只有价格偏差大于0.6-1.0%时，抢先交易才有利可图。并且由于Chainlink的偏差阈值为0.5%，即新一轮的价格跟上一次更新的价格偏差超过0.5%时会更新这些资产的链上价格，例如BTC-USD和ETH-USD，因此抢先交易只能发生在极端市场条件下。Dodo团队的回测表明，损失主要发生在市场剧烈波动时。

来源：DodoDodo还允许流动性提供者在交易对池中存入任意组合的两种代币，同时包括单币质押。例如，LP可以将ETH单独存入ETH-USDC池中。因此，Dodo声称在他们的平台上提供流动性不会产生无常损失。但是天下没有免费的午餐。因为Dodo从流动性提供者那里获取代币库存并扮演做市商的角色，所以IL风险的消解换来了库存风险，即当这对货币的市场走势不利时，超配该对货币带来的风险。这实际上是另一种形式的流，Dodo也一直在努力消解这种流。因此，Dodo的大部分TVL都锁在锚定资产中，而非价格波动资产。Dodo和Uniswap的TVL中美元稳定币的占比

来源：Dodo、Uniswap，截至2022年3月29日Lifinity-Solana上的主动做市商Lifinity是一个类似Dodo的模型，只不过在Solana上使用PythNetwork作为预言机。由于Pyth让每个数据提供者直接将他们的数据放在链上，而且Solana上没有费用收入市场，因此对其来说抢先交易不是问题。Lifinity目前处于测试阶段，可以通过封闭式访问权限存入流动性，但测试结果看起来很不错：Lifinity甚至能够在加密市场剧烈波动的1月份实现SOL-USDC池有收益。

来源：LifinityLifinity在期初通过SOL价格下跌时增持更多的USDC来实现上述成效。因此，它通过精明的库存管理获得不菲的利益。尽管如此，在市场价格波动更剧烈的条件下，Lifinity也经历了一段时期的亏损，因为就在SOL价格大跳水之前Lifinity重新平衡了其流动性池。当Lifinity向广泛公众开放存款时，真正的试炼才会到来。跟操盘1亿美元比起来，操盘100万美元更容易取得优秀业绩。此外，Solana即将引入的费用收入市场可能会为抢先交易创造载体，这也取决于费用收入市场的实施方式。主动做市商面临的挑战

使用预言机的AMM将面临权衡。预言机是DeFi投机者通过价格操纵和抢先交易来实施攻击的关键载体。此外，它们仅限于大盘加密货币。预言机市场领导者Chainlink仅覆盖以太坊主网上104个加密货币对；相比之下，Uniswapv2在其平台上拥有超过1,500种代币。这些也许是在短期内能够得以解决的临时性问题。但除此之外，它们还面临着传统恒定乘积AMM所没有的路径依赖问题。如果ETH相对于USDC意外上涨50%，然后又恢复到原来的价格，则恒定乘积AMM中的LP可以保证没有无常损失，并可从交易活动中获取费用收益。相比之下，PMM可能会因库存管理不善而蒙受损失，并且因价差扩大而导致交易活动减少。总结

AMM的主要趋势总结如下:更加强调保护LP和管理IL风险而不是确保资本效率。去年初，人们还更加关注如何提高LP的资本效率。Uniswapv3的引入不仅解决了这个问题，而且还展现了IL对流动性提供者的杀伤力。因此，市场注意力已经转移到广泛建立机制保护LP和管理无常损失，从IL保护(Bancor)和价格预言机到动态调整点差等。效率提升现在更集中体现在协议架构设计上。主要通过整合来改善价格滑点并降低gas费。例如，Bancorv3和Platypus都使用“omnipool”概念来减少流动性碎片，从而改善深度。同样，Crocswap将所有内容整合到一个智能合约中，大幅降低了gas费。好处是显而易见的，但这种趋势也可能增加智能合约的风险，黑客将能够从成功攻击中获得更多收益。可组合性仍然是首要考虑因素。虽然Uniswapv3不一定会破坏可组合性，但对于其他项目来说，整合独特的NFT头寸而非同质化代币将是一项艰巨的任务。其他AMM正在考虑创新性的方法来创建有用且可组合的代币乐高供其他用户和协议使用。我们试图在本报告中介绍大多数现有的主要AMM和即将推出的AMM，但由于DeFi生态系统的快速发展，我们只能主要关注基于EVM的AMM。除了我们提到的AMM以外还有大量创新性项目，特别是随着关键性赋能基础设施的出现。高吞吐量的区块链平台促使交易所重新开始使用中央限价订单簿，例如Solana上的Serum和StarkNet/zkSync上的ZigZag交易所。如Opyn的Squeeth等DeFi新兴底层架构项目允许LP完全对冲无常损失。无数跨链桥的引入使AMM系统能够跨越多个区块链，例如Osmosis和CatalogFinance。现有主要AMM概览

来源：项目网站和白皮书、DefiLlama、CoinGecko。截至2022年3月27日。媒体经常评论说，加密货币只是复刻了传统金融。L1和L2区块链上的高吞吐量使得订单簿模式交易重现，这引出了一个问题：要AMM有什么用？然而，DeFi的魅力不仅仅在于重建传统金融，也不是解决TradFi的一些缺陷。相反，我们相信DeFi的意义在于重新思考在数字环境中金融系统应该如何运行。因为AMM是前所未有的底层架构，所以AMM令我们振奋。而我们才只是看到了冰山的一角。原地址

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