三箭危机和1998年的LTCM崩溃有何异同？

原文作者：Raoul Pal，Real Vision CEO

原文翻译：0x137，BlockBeats

Raoul Pal 是全球宏观金融研究机构 Global Macro Investor 和 Real Vision 的创始人，也是当前加密领域最知名的 KOL 之一。本文梳理自 Raoul Pal 在个人社交媒体平台上的观点，律动 BlockBeats 对其整理翻译如下：

最近三箭资本的闹剧让我想起了 90 年代的 LTCM（长期资本管理公司）。对不熟悉 LTCM 的人来说，它是上世纪 90 年代后期由诺贝尔奖得主所罗门兄弟（Salomon Bros）创建的大型对冲基金，是以冒险著称的投资银行。

LTCM 一直被看作是行业界里最聪明的一波人，每个人都想和他们做生意。我当时还很年轻，在 Natwest 负责对冲基金部门，主要销售股票衍生品，LTCM 是我最大的客户。

LTCM 在股票衍生品市场有三种主要交易类型：股票套利、波动率套利和并购套利。当时所有这些交易都被认为是低风险的，并且由于这些人管理着大量资金（至少当时很多），所有主要的经纪人和贷者都在讨好他们，竞相为 LTCM 提供最优惠的利率，而自己则能得到很高的佣金，大家都能获得满意的收益。

汉威科技：目前不会针对元宇宙进行业务拓展:4月19日消息，汉威科技（300007.SZ）4月18日在投资者互动平台表示，公司面向未来的数字时代会持续完善以传感器为核心的物联网生态布局，不断提升传感器、物联网等数字技术能力，元宇宙可能会用到公司相关的技术产品，但公司目前不会针对元宇宙进行业务拓展，也暂未收到您提到的相关邀请。[2022/4/19 14:32:13]

但 LTCM 在股票市场的策略与他们在利率市场的策略相比却相形见绌。在利率市场上，LTCM 无论是基差交易、波动率交易的头寸规模都无比巨大。他们是每个人在佣金、贷款以及主要经纪业务中的最大客户。LTCM 就像有印钞许可证一样，在复杂的策略和模型的驱动下，他们每年的回报率能达到 30%，是对冲基金行业的典型代表。

直到 1998 年亚洲金融危机爆发，美元融资市场的流动性开始成为一个问题。因为各国中央银行一直在收紧财政政策，美元融资的音乐椅游戏已经开始了……

与以往一样，当资金潮退去时，最弱的借款人往往最先受到打击。98 年，过度杠杆化的亚洲经济体开始崩溃，并很快演变成一场规模宏大的全球危机。

随着银行在亚洲板块的业务开始蒙受损失，资金紧缺蔓延开来，市场的下一个薄弱环节也出现了问题——风险套利对冲基金。拥有良好现金和杠杆入口的 LTCM 并不是第一个出局的，但随着小型基金被清算，套利价差也在不断扩大。

起初 LTCM 还在加大他们的交易，如果您有足够的资金，这基本上是无风险的（至少他们当时是这么认为的……）。当最弱的手被淘汰时，LTCM 肯定会去“清理现场”。但 LTCM 的复杂模型并未捕捉到一个关键风险——流动性。因为他们的整个策略都是做空流动性，而流动性的确非常短缺。

然后所有的投资银行突然意识到，他们最大的客户都是同一个——LTCM。LTCM 大约有 40 亿美元的资本，但他们却借了数千亿美元。银行纷纷开始收紧融资条款，更多的山寨基金开始倒闭，进一步推高了套利价差。华尔街闻到了血腥味，开始站到 LTCM 的对立面，以对冲自己的风险。

不久后，LTCM 崩溃，美联储不得不降息，高盛（当时我已经搬到那里工作）和其他大银行基本上接管了 LTCM 的头寸，并按照纽约联储的要求降低了自己的风险敞口。最终，超过投资者资本的损失为 40 亿美元。很多投资者被一扫而光，银行也蒙受了巨额亏损。

这一事件几乎摧毁了整个金融系统，而美联储的被迫紧急降息则助长了之后的互联网泡沫。

此次三箭资本和 CeFi 借贷市场的危机，和 LTCM 有很多相似之处。显然，各大 CeFi 平台都有一个主要客户——三箭资本，行业里最聪明的一波人。现在看来，它是 CeFi 平台收益率的最大推动力……

在没有「加密美联储」的情况下，高盛、FTX 等公司开始争相清理不良资产，而这正是高效市场清理资产的方式。我想说的是，这不是 CeFi 或 DeFi 的终结，它将推动行业做出更好的风险管理和监管。

加密领域将吸取有关杠杆和流动性的关键教训。

毕竟，宏观背景能掌控一切，流动性则是一个关键的宏观变量。流动性周期会随着时间的推移而出现，人们则会找到不同创造杠杆的方法，我们将在不同的市场无限重复同样的事情。

请记住：LTCM 并不是套利、股票波动率、债券市场的终结，它只是将杠杆转移到了其他地方，为银行创造了杠杆和收益。同样，此次加密危机也只不过是数字资产道路上的一个坎而已，这场风暴最终也将过去（甚至可能已经过去，因为在我看来，流动性收紧高峰已经退去）。

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