BIT:DeFi 交易市场与监管危机_OTB

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Overview概述

本文将会先从BitMex在中心化世界的地位出发，说明寡头市场同样会在DeFi世界出现，第二部分笔者将讨论BitMex所遇到的监管挑战是否会在DeFi世界重现。

Report报告

DeFi的天然属性就是扩张

为了理清观点的来龙去脉，首先要从DeFi本身的属性开始说起。

金融的扩张属性

我们首先从整个DeFi世界的宏观开始说起，金融化给一个行业带来的是现金，是流动性，这让行业参与者可以快速进行变现，从而对整体行业发展产生促进作用。而DeFi借贷平台正是起到了传统世界中银行的作用，提供了流动性。

目前一般市面上提供质押借贷的平台，质押率在40%-70%之间。然而，市场对于贷款的需求是抵押贷款无法满足的。尤其是DeFi还处于初期阶段，不断放大的资金量不仅是解决边际成本问题的办法，更加是能够让DeFi顺利存活到ETH2.0上线的关键。

所以，这个趋势同时导致了非金融项目方在快速向金融交易靠近，甚至出现了原本应属于基础建设提供方的项目进入金融交易的现象，投资组合中金融投资的部分也越来越高。

而在宏观体系下的商品交易机制中，金融特质越来越被强化，导致最后商品价格的决定机制脱离了真实交易中的供求关系。举个简单的例子，商品期货合约、期权合约等衍生品是价格发现中起重要作用的部分，但同时也是这种金融交易使得比特币、以太坊成为了类证券的投机标的，渐渐流失了作为商品的实际价值。

DeFi协议ETH锁仓量相比高点已减少超200万枚:11月24日，据Debank数据显示，截至目前，DeFi协议中的ETH总锁仓量相比高点已减少了超过200万枚ETH。[2020/11/24 21:56:10]

微观体系上来说，实体企业的利润积累更多来源于金融渠道，而不是提供服务，这也是一种典型的金融化现象。

企业的扩张属性

除行业扩张外，企业本身也具有扩张属性。

现代微观经济学体系的奠基人马歇尔认为，几乎每一种横向扩张都趋向于增加大规模生产的内在经济。当市场规模扩大时，集中可以带来更多的收益，所以企业规模趋向扩大。企业扩张的战略目标动因是企业希望实现长期利润最大化，企业的本质决定着任何国家的任何企业都要追求扩张，企业扩张是企业普遍追求的发展目标。

为了这种击鼓传花能够继续进行下去，使得扩张得以维持，需要更多的资金量进入这个游戏场。借贷平台和衍生品交易所能够提供的杠杆毕竟有限，除宏观上的新进资金外，企业也同样需要发展与扩张，这一切统合而成，造就了DeFi的扩张属性。

DeFi项目方的扩张路径

除少数理想主义者是为构建基础建设而参与DeFi外，大部分实用主义者投资DeFi项目或参与DeFi的唯一目的就是获利，所以，笔者认为可能性最大的一种扩张路径就是以交易属性出发的扩张路径。

观点：数字货币波动剧增，DeFi期权平台迎来增长:LongHash发文称，2020年11月，随着比特币价格创2018年以来新高掀起整个数字货币板块剧烈波动，使用期权衍生品可以进行波动率交易，随着市场进入波动周期，中心化比特币期权总持仓量不断突破历史新高，目前报约38亿美金，较年初增长近10倍。衍生品需求的激增代表着市场参与者（机构、散户）的日渐成熟。

相对于中心化CeFi期权，近日TVL（总锁仓价值）大增的去中心化DeFi期权生态则更为多样。根据DeFiPulse数据显示，衍生品总TVL达近9亿美金,目前较为活跃的DeFi类期权产品如Hegic锁仓5千万美金、opyn250万美金，近30日Hegic锁仓增幅翻了2倍。2020年下半年相继出现了著名VC投资机构布局DeFi期权类产品，DeFi生态进入下半场。

链上借贷、AMM交易及衍生品逐渐成为去中心化金融三大支柱，而期权作为衍生品中的“明珠”，其竞争变得日益激烈。虽然DeFi参与者们使用期权管理风险变得普遍，近日期权平台TVL也出现了大幅增长，但是智能合约漏洞、频发的黑客攻击及晦涩的交互界面却阻挡了大规模用户使用。[2020/11/20 21:31:17]

笔者认为，DeFi的未来扩张必然伴随着并购。资本雄厚者或先发者利用自己的资本优势或行业资源优势对有潜力的新项目进行并购，从而获取被并购项目的流量和技术资源整合。但与传统世界的并购有所异同的是，随着治理代币的兴起，并购方可以选择利用一级市场交易治理代币的方式更加隐蔽地进行并购。与传统并购不同的是，DeFi世界的并购摩擦成本更加低廉，监管程度更加宽松。并购必然会随着DeFi的进一步发展稳步上升，而并购的主要发起者将会以交易所为主。这些动作的起因是为了增加或留存现有流量，而这些动作最终会导致寡头垄断市场的出现，即少数公司占据绝大多数市场份额。

“Value DeFi遭闪电贷攻击”系该协议中基于AMM的预言机bug导致:据PeckShield分析，“Value DeFi遭闪电贷攻击”是由于该协议中基于AMM的oracle（即Curve）中的一个bug。攻击步骤如下：

1.黑客从Aave进行了8万枚ETH的闪电贷；

2.在UniswapV2用WETH兑换了1.16亿枚DAI；

3.在UniswapV2将从Aave获得的8万枚ETH兑换成3100万USDT；

4.将2500万枚DAI存入Vault DeFi，铸造2490万枚pooltoken（给攻击者），以及2495.6万枚新3crv（由Vault DeFi托管）；

5.在Curve将9000万枚DAI兑换为9028.5万枚USDC；

6.在Curve将3100万枚USDT兑换为1733万枚USDC；

7.销毁2490万枚铸造的池代币，以赎回3308.9万枚3crv代币，而不是24.956万枚（喂价被操纵）。

8.在Curve将1733万枚USDC兑换回3094万枚USDT；

9.在Curve将9028.5万枚USDC兑换回9092.7万枚DAI；

10.通过销毁33.089万枚3crv来赎回3311万枚DAI，从3pool中清除流动性。[2020/11/15 20:52:13]

举个简单的例子，下图是DeFipulse的锁仓金额排名，当日DeFi总锁仓金额为11.09billion，仅仅前十名就占据总锁仓量的93.74%。图1：DeFiPulse锁仓排名

Arca要求DeFi协议Gnosis全面改革其运营:金色财经报道，加密货币对冲基金Arca呼吁DeFi协议Gnosis全面改革其运营，因为Arca认为这无法为代币持有者带来价值。Arca在2017年投资了Gnosis代币（GNO），Arca认为其团队需要回到“制图版”上，首先要返还一些投资者的钱。Arca认为，不仅该项目的产品未能获得成功，且Gnosis团队也偏离了其原始白皮书的承诺，并以不负责任的方式管理其财务状况。Arca呼吁该项目就GNO发出要约收购，并向希望退出的投资者返还资金。[2020/9/4]

自2013年以来，加密行业共有129笔收购兼并交易。加密交易类产品和加密货币交易所的收购兼并交易规模最高，约为13亿美元，占到总兼并收购公开金额的48%，是并购市场的主力。从各垂直行业来看，加密交易公司和加密货币交易所的收购兼并交易数量最多，占到收购兼并总量的23%。

在DeFi项目方以扩张为目的的并购方面，FTX的一系列动作很具代表性。FTX的投资版图包括Serum、SushiSwap、PerpetualProtocol、Hedget、RAMP、mStable、Paradigm、LinearFinance。而其用于投资的主体为AlamedaResearch。整体投资版图都是以交易所核心业务出发，将交易类业务投射到DeFi世界中。

Synthetix创始人：DeFi将淘汰传统金融科技行业:DeFi衍生品平台Synthetix创始人Kain Warwick认为，建立在以太坊上的DeFi项目最终能够实现金融科技未能实现的许多承诺。Warwick称，尽管发展了10年，但金融科技行业由于“试图为传统基础设施构建覆盖层”而受到束缚。他们面临的问题包括：金融机构的“各自为政（siloed）”体系之间缺乏互操作性，对创新的监管障碍，以及与主流合规制度相关的巨额支出。他进一步补充道：“在过去的十年里，金融科技的前景遇到了所有这些障碍和壁垒，而以太坊确实消除了这些障碍。”（Cointelegraph）[2020/7/29]

图2：交易所扩张路径

路径相似的还有火币。火币同样产出了HBTC，DeFiLab并且在CeFi世界的交易所业务中吸收了一些流动性挖矿这种DeFi的玩法和DeFi项目代币以留存流量。

图3：普通用户交易路径

对于普通用户来说，参与DeFi依旧需要通过OTC购买以太坊，然后将以太坊发送到MetaMask等以太坊钱包，然后利用钱包参与各平台的DeFi服务。但这样对于本金较低的普通用户来说成本过高。这也是layer2未成熟之前DeFi发展的一大限制。这种情况在ETH2.0成熟后也不会缓解，所以layer2会长期存在并且承担一部分交易结算功能。

笔者认为，拥有流量的CeFi已经占据OTC这个通道，只需要拥有类MetaMask钱包与CeFi系统连通，layer2会让转账手续费变得非常低廉可承受，并且这种以太坊钱包只需要起到一个聚合器作用，时常更新连通DeFi内各种服务平台，给普通用户提供一个通向DeFi的便捷的大门。当HBTC或者其它交易所自营DeFi平台出现时，用户并不介意在有需求时尝试。

这种平台必须具备桥接各种平台并在各种平台之间转移资产的能力。例如，从钱包进入借贷平台，然后抵押ETH借出DAI，质押DAI生成sUSD，然后利用sUSD进行衍生品交易。同时也需要连通不同的交易平台，使得DeFi平台之间能够进行自有资产转移，所以layer2技术成熟后，跨链资产协议能够承载起码数万的TPS。而利用跨链协议为基础，可以实现DeFi平台间的高效沟通，进一步降低了摩擦成本。

所以，联通交易所平台的钱包、OTC通道、以及能处理高并发量的跨链资产协议是基础架构方面的必由之路，而衍生品、稳定币、流动性提供商、资产管理平台和VC或PE基金是业务方面介入DeFi的路径。

长此以往，马太效应会持续发酵，形成寡头市场。但同时由于流量通道的扩大，DeFi市场规模也会扩张。当市场规模扩大到一定程度时，木秀于林，风必摧之，监管的到来不可避免。

BitMex困境与潜在的监管危机

BitMex的困境

BitMex遭到美国司法部和商品期货交易委员会提起诉讼，按照司法部门的指控说明，四名被告在服务美国客户时履行KYC和反义务，并且为美国的制裁国伊朗的客户提供交易服务。来自美国商品期货委员会CFTC的民事诉讼，BitMEX在未注册时执行期货交易、提供非法期权、未能注册为期货委员会交易商、未能注册为指定合约市场、未能执行适当的KYC规则等罪名。

自美国官方对BitMex采取行动后，BitMex流出的BTC数量已超过4.5万枚，BitMex上比特币余额下降至12万枚，减少了27％。

但是，BitMex属于中心化交易所，KYC和AML以及交易类的合规业务是传统世界的重中之重，但对于DeFi而言，这些都不是最大的问题。BitMex面临的困境仅属于中心化世界，但是去中心化世界也同样面临着监管的威胁。

监管的危与机

首先，必须承认的是，仅凭DeFi中可以标记黄金等现实世界资产，它的市场资产规模上限非常高，甚至超过数字货币市场，能够达到万亿级别的市值。但是，市场的发展不是一蹴而就，这种过程很可能需要几十年的时间。同时，一个万亿级别的不受监管的市场是不可能出现的，无数的案例已经见证了这个定律的正确性，所以监管的到来是必然的。

然而，现状却是所有人都在摸着石头过河。SEC和CFTC对于DeFi资产没有拿出一个具体的监管章程，而两个机构内都存在不同的声音。DeFi的从业者也在尝试各种新鲜的金融产品，对于行业的未来也没有一个准确的判断。我们可以确定的是，监管有能力打击DeFi，并且它们已经通过对Abra的15万美元的罚款证明了这点。其次，它们依旧可以通过将通证纳入《1933年证券法》来进行地毯式的监管。

受监管的市场能够吸引大量资金进场，而在迎来监管之前，正是DeFi发展的重要战略机遇期。以史为鉴，20世纪70年代至2008年金融危机这段时间，金融衍生品飞速发展，在1999—2008年，美国资本市场发展放缓，总市值占GDP的比重由1999年的1.72下降至2007年的1.38，但衍生品仍以年均18%的速度增长，其后虽然次贷危机演变成金融危机。在此之后，合约标准化、中央清算和中央信息存管陆续出台，成为危机后改革场外衍生交易的监管手段。

Conclusion结语

在笔者看来，畏惧监管而放弃发展DeFi必然会错失在监管落地之前的战略机遇期，同时，即使监管落地，对于DeFi参与者来说也不是一件坏事。就像笔者之前在文章中说的那样：「大多数DeFi协议都是在逐步下放权力的理念下运作的，这意味着，随着协议成功地进入完全分散权力的阶段，监管风险会降低。而监管部门的职责是清除那些明显是局或恶意的市场操作，让市场环境更加透明和有序，这对DeFi市场来说其实是一件好事。」

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